6月11日，已近深夜，李想(化名)的辦公室依舊燈火通明。在一家大型券商投行部門工作的他，自從加入CDR項目組，工作幾乎成為了生活的全部。

　　CDR，即存托憑證。近期，監(jiān)管部門出臺多項政策，支持符合國家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的創(chuàng)新企業(yè)，在境內(nèi)資本市場發(fā)行股票或存托憑證。

　　這一被視為服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、促進(jìn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級、提升上市公司質(zhì)量的重要舉措，正在快速推進(jìn)。為了讓承攬的明星“獨角獸”CDR項目盡快落地A股，李想所在的公司設(shè)立了兩個團隊，相互替換，加班加點準(zhǔn)備材料。同時，市場也在為迎接這些明星企業(yè)而積極準(zhǔn)備。6月11日，六只戰(zhàn)略配售基金正式開售，火熱的銷售場面成為當(dāng)天市場熱門的話題。

　　作為CDR操盤手，明星“獨角獸”回歸A股之路在李想和他同事的忙碌中漸漸清晰。李想透露，CDR的發(fā)行人及承銷商會邀請專業(yè)機構(gòu)投資者對CDR的發(fā)行價格進(jìn)行詢價，在這一過程中，會參考海外股市價格及A股同類型科技股價格。本次紅籌企業(yè)發(fā)行CDR的價格與其在海外的股價不會有太大差別，因此海外股和CDR之間很難有套利空間。如果投資者長期看好某個企業(yè)的發(fā)展或者預(yù)計企業(yè)在未來有爆發(fā)性增長，可以進(jìn)行投資。

　　“嘗鮮”不靠運氣

　　對于A股而言，CDR還是一個新鮮事物。對于不少投資者而言，CDR與IPO有何不同，是一個重要話題。

　　能夠成為首批“嘗鮮者”，李想和他的團隊靠的不是幸運。中國證券報記者了解到，發(fā)行CDR的企業(yè)會選擇境內(nèi)外保薦業(yè)務(wù)實力強勁的投行去競標(biāo)，最終確定保薦機構(gòu)，并不存在監(jiān)管指定保薦機構(gòu)的情況。

　　“但CDR業(yè)務(wù)并不那么好做。”李想坦言，發(fā)行的存托憑證，是股票的一種衍生產(chǎn)品，CDR持有人為間接擁有公司相關(guān)權(quán)益的證券持有人，相關(guān)權(quán)利通過存托機構(gòu)間接行使。而IPO發(fā)行的是股票，投資者可直接行使相關(guān)權(quán)利。

　　“由于發(fā)行CDR的企業(yè)已經(jīng)或即將在海外上市，因此，需要同時滿足上市地和國內(nèi)的規(guī)則，信息披露也要同步進(jìn)行。”李想說，“所以，與A股IPO相比，發(fā)行CDR有大量的與海外溝通成本，包括與海外交易所的溝通，以及和企業(yè)很多外籍、有影響力的股東、董事的溝通，CDR發(fā)行的相關(guān)文件都需要翻譯成英文給對方并經(jīng)過其同意。”

　　這只是CDR與IPO差別的一小部分。根據(jù)監(jiān)管機構(gòu)近期公布的文件，在主體類型方面，IPO要求企業(yè)是依法設(shè)立且合法存續(xù)的股份有限公司，而CDR試點支持的是少數(shù)符合國家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè);在主營業(yè)務(wù)方面，IPO要求最近三年內(nèi)沒有發(fā)生變化，而發(fā)行CDR的企業(yè)僅要求有穩(wěn)定的商業(yè)模式和盈利模式。

　　財務(wù)會計方面，針對IPO企業(yè)的最近三個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元的要求，CDR試點企業(yè)可以不適用;針對IPO企業(yè)最近一期末不存在未彌補虧損的規(guī)定，CDR試點企業(yè)也可以不適用。IPO企業(yè)要求發(fā)行前股本總額不少于人民幣3000萬元，CDR試點企業(yè)則必須是已在境外上市且市值不低于2000億元人民幣的紅籌企業(yè);尚未在境外上市，最近一年營業(yè)收入不低于30億元人民幣，且估值不低于200億元人民幣，或收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先的技術(shù)，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位的紅籌企業(yè)和境內(nèi)企業(yè)，對國家創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略有重要意義，且擁有較強發(fā)展?jié)摿褪袌銮熬暗钠髽I(yè)可不適用技術(shù)領(lǐng)先、競爭處于優(yōu)勢地位、收入快速增長的具體條件。

　　定價誰說了算

　　如何確保CDR定價合理，是投資者關(guān)心的另一個話題。

　　對此，李想說，在發(fā)行價格上，CDR采取詢價發(fā)行。具體而言，發(fā)行人及其承銷商會根據(jù)企業(yè)的特點，本著審慎定價的原則，邀請專業(yè)機構(gòu)投資者對CDR的發(fā)行價格進(jìn)行合理估值，在充分詢價的基礎(chǔ)上確定合理的發(fā)行價格。專業(yè)的機構(gòu)投資者在估值的過程中也會參考該企業(yè)在海外股市的價格及A股同類型科技股的價格。

　　相關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，試點創(chuàng)新企業(yè)在發(fā)展階段、行業(yè)、技術(shù)產(chǎn)品、模式上具有獨特性，傳統(tǒng)的市盈率等估值方法不完全適用，新的成熟的估值模式尚未建立或未經(jīng)有效檢驗，估值和定價難度較大，需要通過充分的市場詢價來發(fā)現(xiàn)價格。在試點創(chuàng)新企業(yè)詢價過程中，將充分發(fā)揮專業(yè)機構(gòu)投資者的積極作用，增強專業(yè)機構(gòu)投資者在定價過程中的影響力。監(jiān)管部門將要求發(fā)行人及其主承銷商根據(jù)企業(yè)各自的情況，科學(xué)設(shè)計發(fā)行方案，對機構(gòu)投資者參與詢價建立合理有效的激勵和風(fēng)險約束機制，促進(jìn)專業(yè)機構(gòu)投資者積極參與、認(rèn)真研究、審慎報價。專業(yè)機構(gòu)投資者應(yīng)切實發(fā)揮其在詢價過程中的作用，發(fā)揮其專業(yè)優(yōu)勢，保持應(yīng)有的獨立、客觀、審慎，實現(xiàn)試點創(chuàng)新企業(yè)的合理估值和定價。

　　難有套利空間

　　CDR的投資機會和風(fēng)險，是近期市場熱議的話題。

　　在李想看來，本次紅籌企業(yè)發(fā)行CDR的價格與其在海外的股價不會有太大差別，因此海外股和CDR之間很難有套利空間，投資者如果長期看好某個企業(yè)的發(fā)展或者預(yù)計企業(yè)在未來有爆發(fā)性的增長，可以進(jìn)行投資。

　　關(guān)于投資風(fēng)險，李想說，風(fēng)險主要來自于企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。此外，投資者未來還需關(guān)注CDR的市場認(rèn)可度，也就是流動性的問題。

　　事實上，小米集團CDR招股書也對相關(guān)的風(fēng)險做了警示。招股書稱，存托憑證持有人與境外基礎(chǔ)證券發(fā)行人的股東在法律地位、享有權(quán)利等方面存在一定差異。存托憑證持有人為間接擁有公司相關(guān)權(quán)益的證券持有人，其投票權(quán)、收益權(quán)等僅能根據(jù)《存托協(xié)議》的約定，通過存托機構(gòu)間接行使。盡管公司已出具《關(guān)于確保存托憑證持有人實際享有與境外基礎(chǔ)股票持有人相當(dāng)權(quán)益的承諾》，但是若未來因各種原因?qū)е鹿净虼嫱袡C構(gòu)未能履行《存托協(xié)議》的約定，確保存托憑證持有人享有相關(guān)權(quán)益，存托憑證持有人的利益將受到一定的損害。此外，CDR招股書提示，可能涉及存托憑證的中國境內(nèi)法院判決可能無法在境外得到強制執(zhí)行的風(fēng)險，從而導(dǎo)致存托憑證持有人面臨利益受損的風(fēng)險。

　　《試點創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證并上市監(jiān)管工作實施辦法》第四條指出：投資者應(yīng)自主判斷試點企業(yè)的投資價值，自主作出投資決策，自行承擔(dān)投資風(fēng)險。中國證監(jiān)會對試點企業(yè)公開發(fā)行股票或存托憑證的核準(zhǔn)，不表明其對試點企業(yè)的盈利能力、投資價值或者投資者的收益作出實質(zhì)性判斷或保證。(記者 張凌之)